美股熔断启动全球危机 这次有什么不一样？

　　来源：陆家嘴杂志

　　陈凯丰至今还清晰记得2008年的春天。

　　在一个周三上午，陈凯丰正在当时华尔街第六大投资银行贝尔斯登大楼里参加早餐会，几位对冲基金经理像往常一样正在谈论市场，但意料之外的事情发生了。贝尔斯登的副董事长突然出现在会场，而以他的身份本不应该出现在这个场合。

　　他满头大汗，似乎一个晚上没有睡觉，冲进会场和大家说：“在座的都是做对冲基金的，都和贝尔斯登有一些业务往来，恳请大家手下开恩，不要把我们搞倒闭……”

　　场内一片哗然，然后大家慢慢零零碎碎站起来，默默离场。

　　就在那个周末，贝尔斯登被摩根大通以2美元一股收购，大楼现在改成了摩根大通的大楼。

　　“这个事对我而言就是2008年金融危机的开始。”

　　陈凯丰现在的身份是美国汇盛金控首席经济学家，作为一位深耕华尔街多年的专业投资人和市场观察者，他身处风暴中心，亲历了2008年美国金融危机，而在12年后的2020年3月9日，美股再现“黑色星期一”。

　　在新冠肺炎疫情蔓延以及油价暴跌的冲击下，当天，美国股市创下了2008年金融危机以来的最大跌幅，道琼斯指数收盘下跌2013.76点，跌幅7.8%。标普500指数下跌225.81点，跌幅7.6%。纳斯达克综合指数下跌624.94点，跌幅7.3%。美国股市自1997年亚洲金融危机以来首次触发熔断机制。

　　美国自1987年的“黑色星期一”之后推出了股指熔断机制，分为7%，13%，20%的三档下跌熔断，真正触发熔断的一次是在亚洲金融危机的时候，1997年10月27日，道琼斯工业指数暴跌7.18%，收于7161.15点，创下自1915年以来最大跌幅。而在这个周一，投资者再次见证历史。

　　除了美股以外，欧洲三大股市也同时遭遇重创。英国富时100指数暴跌7.69%，德国DAX30指数跌幅为7.94%，法国CAC指数下跌8.39%。欧洲股市跌幅最大的是希腊股市，跌幅高达13%；受疫情冲击最大的意大利，股市下跌11%。

　　全球市场一片惨烈，而上次出现这种情况，还是12年前金融危机的时候。

　　再度身处风暴中心的陈凯丰这次在接受《陆家嘴》记者采访的时候却十分平静。

　　“我周围华尔街的机构投资者，对待3月9日的暴跌整体还是比较平静的。”陈凯丰回复《陆家嘴》记者提问时说道，大部分机构投资者都认为当前美股的暴跌主要是新冠病毒、石油价格战以及美国大选等等多种风险因素叠加的反映，在市场恐慌的背景之下，加上很多风险评价基金由于市场波动率上升导致自动减仓，加剧了市场暴跌。

　　“当前市场的交易很多是衍生品驱动导致的。”陈凯丰说，对于专业的机构投资者而言，他们当前不会主动做什么事情，基本还是在等待市场恢复正常之后再做交易决定。

　　美股暴跌的逻辑：新一轮危机的开端？

　　美股以及全球股市为何会在这个“黑色星期一”集中暴跌？事情还得拉回到3月6日。

　　2020年3月6日，第八届欧佩克与非欧佩克（OPEC+）部长级会议在奥地利维也纳召开，对下一阶段生产计划进行讨论。最终各方未能就前一天欧佩克大会提出的减产计划达成一致。受此影响，原油市场遭遇需求端、供给端“双杀”，国际油价持续暴跌，美国WTI原油跌幅扩大至逾33%，超越1991年海湾战争时创下的历史最大跌幅。布油现跌29.5%，失守32美元关口，创历史第二大跌幅，1991年1月17日海湾战争时，布油单日曾暴跌34.77%。

　　在这种背景之下，全球股市迎来了2008年金融危机以来最大的下跌。标普500VIX指数攀升至53左右水平，基本追平2008年顶点。除中国市场外，绝大多数经济体股指跌幅超过5%，美股市场直接熔断。

　　粤开证券首席经济学家、研究院院长李奇霖和他的团队在周一晚间连夜发布了研究报告，在标题里就直言“全球危机模式开启”。

　　新冠肺炎疫情扩散加上原油大跌超过20%，为何会在全球金融市场引起如此大的反应？冰冻三尺非一日之寒，李奇霖认为背后主要有三大原因。

　　第一，海外疫情扩散，叠加原油大跌打击了投资者的风险偏好，使本来已经十分脆弱的情绪濒临崩溃，再加上指数化基金与程序化交易助推，造成流动性踩踏。

　　第二，疫情和油价下跌两者叠加将对美国垃圾债市场造成更为严重的冲击，引发蝴蝶效应，最终引起美债利率大幅下行。

　　第三，原油的暴跌会使原本就缺乏上涨动力的通胀进一步萎靡，引发货币进一步宽松的预期。

　　“原油价格下跌本身对美国制造业企业，尤其是能源行业产生较大的打击，跌幅上看，能源企业跌幅居前，并且企业真实的资本开支过去很大程度上由页岩油推动，油价下跌令实体总需求蒙上阴影。”在接受《陆家嘴》记者采访的时候，李奇霖进一步指出，美国非金融企业的利润增长2014年后已经接近停滞，美股的上涨主要依赖于估值提升，依赖于企业发行债务工具回购。但避险情绪导致高收益债市场的风险溢价暴涨将使企业的债务融资受到阻碍。企业信用风险的提升和美股的暴跌又会进一步加深投资者对安全资产的追逐，使投资者将更多的筹码压在美国国债等安全资产上，进一步又对美股形成挤压。

　　在这种背景之下，2008年全球金融危机是否又将重演？这次由新冠病毒疫情引发的危机又有何不同？

　　李奇霖认为，此次危机的关键在于全球各国是否能有效控制疫情，或有其他因素（如气温回升使新冠病毒传染性下降，或疫苗取得超预期进展等），使市场看到“疫情在未来不久会被有效控制”的希望。

　　而与2008年的金融危机相比，李奇霖对《陆家嘴》记者说，这次的危机存在两个大的不同。

　　第一，2008年全球主要国家处于一个可以互相合作的状态。但现在全球合作出现了一些问题，当前全球范围产能过剩、资产价格上涨、全球贫富差距扩大，导致出现了很强的贸易保护主义，产生了全球性的对抗冲突，在这个背景之下，全球很难像2008年那样形成一个很强的合作局面，甚至还有可能因为疫情的外生冲击加剧。疫情对经济的冲击可能会比次贷危机更严重，因为次贷危机的时候全球还是可以合作一起想办法的，但现在的情况则是各自为政，甚至还会互相竞争，这是一个很大的问题。

　　第二，2008年次贷危机的时候，包括中国在内的很多新兴市场国家都存在很大的加杠杆的空间，比如高盛当时提出的金砖四国就通过加杠杆可以把全球总需求低迷的状况提起来。但现在的情况是，新兴市场包括中国在内都很难做到加杠杆的作用了。比如中国的居民杠杆、政府杠杆、企业杠杆都很高。虽然后续政府可能还会积极发挥财政作用，但这个力度跟2008年力度肯定是没法比的。而中国以外的其它新兴市场的情况比2008年更加糟糕，目前全球还没有找到一个可以通过需求经济带动起来的途径，这也是让市场比较担心的。

　　“美联储现在能做的十分有限。” 李奇霖说，货币宽松不是疫苗，没有办法抚慰人心，一无法让全球产业链的各个环节都正常生产，正常供给；二无法有效刺激需求，居民由于恐慌担忧，会使消费、娱乐、餐饮、旅游、交通运输等行业的需求会持续缺位，美国经济深度依赖消费驱动，没有消费企业没有了订单，货币宽松改变不了总需求因此产生的效果非常有限。唯有需求才是扭转经济下行的核心驱动力。

　　中国会成为“避风港”吗？

　　在欧美股市暴跌的背景之下，3月10日，A股全线收涨，上证指数上涨1.82%，深成指、创业板指收涨超2.6%。两市3141只个股上涨，仅586只个股下跌。

　　随着中国经受住了近期全球剧烈波动的考验，市场迫不及待地将中国视为一个在全球市场危机中安全的“避风港”。

　　摩根斯坦利发布的一份研究报告指出，中国股票市场将成为新冠病毒下的“避险资产”，将提高中国股票配置权重，中国股票市场评级也由“不变”改为“增持”。

　　交银国际董事总经理、研究部主管洪灏也撰文指出：“我们认同市场共识的这个观察， 中国的在岸市场的确是黑暗中的灯塔。”

　　洪灏指出，中国严格的隔离措施也已经取得了有效的成果。然而，我们也注意到， 中国作为第一个遭受新型冠状病毒疫情影响的国家，在农历新年后市场重新开盘时，也率先地经历了历史性的暴跌。因此，中国市场的表现由于在时间领先，有可能是预示全球市场未来状况的先声；但同时也有可能是在“百年一遇”的病毒爆发、叠加历史性的石油危机之际，一个与基本面转弱背离的、被错误定价的资产。

　　“那么中国究竟是全球市场复苏的先驱，还是一项错误定价的资产？ 后一种可能性正在上升。但昨晚到今天全球市场的大起大落表明，中国目前确实是一个英雄。” 洪灏称。

　　李奇霖也指出，在现在这样一个比烂的环境下，因为疫情防控得力，中国经济基本面与政策可用空间的相对优势，确实给中国的权益、债券资产、内需决定的黑色商品抗跌以及人民币的强势提供了有利的支撑。短期，可能由于全球金融市场的共振，流动性风险传导存有调整压力，中期仍可拥抱人民币资产。

　　陈凯丰则认为，美股整体还是存在中长期投资机会的，特别是科技股以及各行业的龙头股等。“我认为美国市场跟中国市场还是存在投资机会的，而其它国家股市则未必会有很好的结构性机会。”陈凯丰说。

　　投资人如何应对？

　　在当前全球疫情蔓延、全球金融市场波动剧烈的大背景之下 ，国内的专业投资者们又是如何应对的？

　　广发基金债券投资部高级基金经理谭昌杰从业11年历经了不少股债市场的波动，他指出，市场波动还是要从相对长期的视角去看待。

　　有人曾经问银行家J·P·摩根怎么看股市的发展趋势，他的回答简明扼要：“股市还会波动”。谭昌杰非常认同这一点，他说，从过去多年的历史表现来看，资本市场就是多变的，短期影响市场的因素很多，但从中长期来看，还是宏观经济和企业基本面的反映。接下来市场的波动不会小，建议投资者做好资产配置，在不超过自己风险容忍上限的各类资产里面，根据流动性的需要，分散投资。

　　深圳大禾投资管理有限公司董事长胡鲁滨也在“黑色星期一”之后向发布了给投资人的一封信，他的标题很有趣——“全球股市暴跌，请别多看它一眼”。

　　胡鲁滨曾经是一名宏观分析师，但他认为，关于疫情，中国经验告诉我们，重视它以后，它的影响是短期的。不确定的是，和金融危机、自然灾害、其他严重传染病一样，短期会怎么影响世界经济？是否会导致全球经济更加严重的减速，并引发经济金融危机？对此，我们无从知晓。

　　他指出，与其花精力做无谓的研究，还不如回归主业，“以不变应多变，以确定应对不确定”。

　　“我们选择专注，专注于一家家公司的研究，心无旁骛。”胡鲁滨指出，除此以外，好的资产管理人需要多一个反应，那就是看好的公司跌下来了，要不要再买点？就像拳手在被人击中、直冒金星（金麒麟分析师）之时，能否反手一拳，将对手击倒。因为通常，对手刚出完拳，弱点尽显，楼门洞敞。

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责任编辑：田原