债券持有人会议规则应实现全面性与一致性

　　江海证券风险控制部执行董事 黄朝阳

　　债券持有人会议是维护债券持有人利益而行使权利的机制。在信用债市场不断发展，总量不断增加的情况下，债券持有人会议所起的作用也在逐步增强。不过，当前境内市场四大类信用债对持有人会议要求不尽相同。

　　目前，公司债、交易商协会产品和企业债对持有人会议均有明确要求，但是金融债目前尚未提出相关要求。公司债和协会产品就持有人会议规则均具备监管部门给出的具体指引，而企业债未单独编制指引类文件。公司债和协会产品在持有人会议规则指引总体较为相似，但在细节处理上依然存在一定差异，如持有人会议召开情形。

　　作为信用债品种，对于投资者和其他各参与方的利益来说，其本身具备较强的趋同性。就此，建议持有人会议规则应达到两方面的目标：首先是全面性。作为投资者利益的保护机构，债券持有人会议及其规则应当覆盖各类信用债品种。因此，尚未建立持有人会议制度的金融债，应当引入债券持有人会议并建立相关规则，做到持有人会议对四大类信用债品种全面覆盖。

　　其次是一致性。信用债自身属性意味着，不管是哪类债券品种，其触发持有人会议的可能情形也基本相同。在此前提下，就各类信用债品种制定统一的持有人会议规则编制指引存在相当的必要性和可行性。

　　实务中，投资者一般对持有人会议规则的约定并不是特别关注。不过，在当前信用债监管走向统一的趋势下，持有人会议规则应当实现全面覆盖和总体一致。

　　就持有人会议规则来说，其核心在于触发会议的情形和决策程序。对于持有人会议触发情形，公司债、交易商协会产品和企业债均有提及，其中公司债和协会产品的情形罗列的更为具体，并进行了一定分类。不过，笔者认为，一方面，触发情形的分类具备进一步细化的空间，让相关情形更加具体、合理；另一方面，持有人会议本质是保护投资者利益，触发情形的分类由投资者进行决策则显得更加合理。

　　对于触发议案情形分类，根据目前市场情况，笔者认为相关情形可以进一步细化为三类：特别重要、比较重要和一般重要。特别重要的情形，主要指涉及本息兑付事项，如：本息兑付安排、偿债保障措施等。比较重要的情形，指对本息兑付有重要影响，其程度较特别重要情形要弱一些，如：修订持有人会议规则等。一般重要的情形，指影响本息兑付强度较弱的事项，如：变更募集资金用途等。对于三类事项的举例未必准确，但是本着投资者利益由投资者决定的原则，在下面程序设置建议中予以体现。

　　在决策程序方面，笔者认为，议案发出前，受托管理人应初步判断具体提案所涉情形的分类，并在议案中予以体现。持有人会议召开时，先由投资者对议案情形进行表决，如出现不同意情形，一方面，新的分类重要性应不低于初始分类；另一方面，本着少数服从多数原则，合理确定最终分类。后续根据各情形的要求，分别表决。

　　不同情形下，对于表决机制也应该有所不同。对于特别重要的情形，原则上应取得出席会议的持有人一致同意。如出现不同意情况，持有人会议规则应允许发行人选择强制回购或者转售等形式，在债权消失或者转售后，实现100%同意，否则，相关议案视为不通过。对于比较重要的情形，原则上应取得出席会议的债券持有人75%以上同意。如出现不同意情况，则参照特别重要情形的相关原则执行。对于一般重要的情形，原则上应取得出席会议的债券持有人50%以上同意。如出现不同意情形，则参照特别重要情形的相关原则执行。

　　可能有人会认为上述设置有些苛刻，其实并非如此。作为发行人来说，既然召开债券持有人会议，那么就有义务准备好相对完备的替代措施。建立让发行人和投资人均有足够的进退空间的程序设置，是再合理不过的事情。

　　其他方面主要涉及持有人会议规则一些细节方面的事项，主要如：回售或者转售交易价格、表决权基数定义等。

　　目前，债券持有人会议规则存在一定不足，需要在宏观层面，尤其是法律层面，从横向和纵向对现有规则体系进行调整、统一和完善。