5.5%左右的增长目标如何实现？（天风宏观赵宏鹤）

今年的政府工作报告将GDP增长目标定在“5.5%左右”，考虑到2021年的GDP两年同比增速只有5.1%，这是一个颇有挑战性的目标，“需要付出艰苦努力才能实现”。结合目标和现实进行分解，5.5%左右的GDP增速大致需要5.5%左右的投资——基建5%以上、房地产不能明显负增长、制造业接近10%，此外还需要6.5%左右的消费和7%左右的出口。从可行性的角度，外需主导的出口不确定性较高，达成上述内需目标无疑需要政策面的大力支持。

对比一组历史数据可能有助于体会这一较高经济目标的重要性：2009年金融危机提出“保八”之后，GDP增速在8%以上保持了3年（09-11），随后在7%以上和6%以上各保持了4年（12-15/16-19），但是从6%到5%仅用了2年时间（20-21）。尽管有疫情的影响，这个下台阶的速度无疑是偏快的，对稳就业和防风险等底线问题构成了挑战。因此，有必要“主动作为”，改变经济过快下行的态势。

政府工作报告在给出了较高经济目标的同时，也打开了政策工具箱。

一是财政更积极，“支出规模比去年扩大2万亿元以上”，“退税减税约2.5万亿元”。

今年预算内的财政扩张力度较去年明显加强，主要空间来自往年结余的调动而非增加赤字，兼顾了支出强度和政府杠杆水平。2.8%的赤字率安排比去年低0.4%，相当于赤字规模减少2000亿，但通过财政增收、利润上缴、跨年度调节等方式，预计“支出规模比去年扩大2万亿元以上”。2021年一般公共预算支出24.6万亿，同比增长仅0.3%；如果今年一般公共预算支出扩大到26.6万亿，增速将达到8.1%，是2016年以来的较高水平。

财政减负纾困的力度也有所加强。去年财政新增减税降费超过1万亿元，今年将“实施新的组合式税费支持政策，减税与退税并举”，“预计全年退税减税约2.5万亿元，其中留抵退税约1.5万亿元”。我国在2019年试行了增值税期末留抵税额退税制度，对符合一定条件的纳税人自2019年4月之后的增量留抵税额予以部分退还，退还的部分=留抵税额×进项构成比例×60%。

根据工作报告，今年将对小微企业的存量留抵税额于6月底前一次性全部退还，增量留抵税额足额退还，还将解决制造业、科研和技术服务、生态环保、电力燃气、交通运输等行业留抵退税问题。这相当于帮助企业暂时收回了更多尚未销售但已经在进货环节提前支付的商品增值税，特别是在企业销售压力较大的经济下行期，可以起到缓解资金周转压力的纾困效果，也有利于稳定企业投资。

二是货币宽信用，“加大稳健的货币政策实施力度”。

“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”的总体要求没有变化，但前面新增一句“扩大新增贷款规模”，是对宽信用的明确指示，稳增长是当前货币政策的第一要务。根据央行孙国峰司长在《健全现代货币政策框架》中的解释，“基本匹配”不意味着“完全相等”，M2和社融增速可以略高或略低于名义GDP增速，体现逆周期调节。今年的名义GDP增速预计在8%左右，逆周期要求下全年社融增速高于名义GDP增速3%左右应是合理的。

“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，一方面是降准降息等总量工具有空间。下一个降息窗口在3月15日，随后美联储将开启加息周期，国内降息受限；降准的自由度更高，考虑到1月超储率只有0.83%，是多年来的最低水平，适时降准有助于保持流动性合理充裕。另一方面是“普惠小微贷款支持工具、增加支农支小再贷款、引导金融机构增加制造业中长期贷款”等结构性工具，有助于引导贷款更多投向普惠金融、绿色、制造业等方向。

三是基建稳投资，“积极扩大有效投资，适度超前开展基础设施投资”。

“中央预算内投资安排6400亿元”，较去年的6100亿增长4.9%，这个增速可能会比较接近今年全年的基建投资增速。

专项债规模不变，侧重点向增量项目倾斜。3.65万亿的专项债规模与去年相同，但资金使用导向稍有区别。去年要求“优先支持在建工程”，今年则是“支持在建项目后续融资，开工一批具备条件的重大工程、新型基础设施、老旧公用设施改造等建设项目”，从保障存量项目完工到兼顾增量项目开工。考虑到新项目开工需要资本金，这一调整对应的增量潜力可能在两方面：一是专项债用于项目资金本的比例提高（过去几年一直远低于20%的上限），二是一般公共预算支出加力的同时方向更兼顾项目投资（疫情之后支出增速大幅负增长）。

基建投资的行业领域变化不大，空间范围的倾向调整值得关注。报告提到“加强县城基础设施建设；稳步推进城市群、都市圈建设，促进大中小城市和小城镇协调发展；严控撤县建市设区”，可能意在控制区域发展差距，留住经济下行时期城市“新市民”的缓冲区。结合乡村全面振兴战略，县城和农村可能是基建投资的新增长点。

结论：总的来说，以政府工作报告提供的政策工具促成经济目标实现，挑战性是存在的。

从1-2月的高频数据和前瞻指标来看，现时的经济状态与最终的经济目标仍然有一定距离。因此，我们既需要等待报告配套政策的细节落地，也需要观察缺乏细节的房地产和防疫政策的动态调整，更需要跟踪政策出台后的落实效果，小心求证。自3月中下旬开始，全国两会和大型赛会结束、气温回暖、1-2月数据陆续公布、中美央行议息窗口临近，我们将进入一个重要的观察期。

房地产下行压力超预期；出口景气度下滑超预期；国内外疫情形势超预期